Em 1º de fevereiro passado, quando o contrato de açúcar em NY com vencimento para maio/2010 atingiu a máxima de 29 centavos de dólar por libra-peso, havia uma posição de contratos de opções em aberto nas puts (opções de venda) de 116.000 lotes entre os preços de exercício de 16 e 27 centavos de dólar por libra-peso. Esse volume equivale a 6.000.000 de toneladas. Muitas dessas puts vendidas faziam parte de uma das pontas de operação especulativa de compra de açúcar quando o mercado futuro estava apontando para o alto.
Os especuladores compravam as calls (opções de compra) financiando a operação com a venda das puts (opções de venda). Essa estratégia funciona razoavelmente bem se as coisas caminharem para a direção imaginada, ou seja, com o mercado subindo. Se o mercado continuasse a subir, os especuladores ganhariam com a valorização das calls compradas, enquanto as puts vendidas perderiam seu valor. Quando ocorre um desarranjo como o visto nos últimos pregões, ou seja, com o mercado despencando, o especulador se vê com o risco de ser exercido na put vendida, isto é, ficar comprado num mercado em queda acelerada. Para estancar ou limitar esse prejuízo iminente ele tem que vender futuros. Ao fazê-lo, empurra as cotações mais para baixo ainda, numa bola de neve.
Só para se ter uma idéia do tamanho da encrenca, nas puts com preço de exercício de 23 centavos de dólar por libra-peso para vencimento maio/2010, havia uma posição em aberto de 10.500 lotes (533.000 toneladas), desencadeando vendas de futuros quando o mercado se aproximava dos 23 centavos de dólar por libra-peso em 1º de março; depois, no preço de exercício de 22 havia mais 13.000 lotes (660.000 toneladas); e no preço de exercício de 20, mais 18.500 lotes (940.000 toneladas) e assim vai. Cada nova queda alimentava novos ajustes de posição pelo delta e conseqüentemente pressionava mais o mercado, obrigando a novos ajustes, que continuavam pressionando o mercado, e assim vai. Enquanto esse expurgo não terminar, o mercado não vai retomar a alta.
Os fundamentos do açúcar teriam mudado tanto assim? Assumindo uma simetria nos exageros altistas que fizeram o mercado de açúcar negociar acima dos 25 centavos de dólar por libra-peso que era considerado o topo (no maio), e chegou a 29 centavos, se a oscilação do pêndulo for a mesmo para a recente baixa, de 17,66 podemos inferir que o mercado deve voltar ao nível de 20,50. Acho palatável ainda, pelas seguintes razões: não sabemos como a safra do Centro-Sul vai iniciar, se teremos chuvas iguais ao do ano passado, se a extensão da produção indiana vai se confirmar, enfim, muitas questões sem resposta. Uma coisa parece consenso: os 29 centavos que vimos no maio ficarão mais distantes, como o sonho de uma noite de verão.
John Arnold, considerado um dos mais brilhantes traders de energia, e o segundo mais jovem bilionário americano, responsável pelo sucesso do seu fundo Centaurus, cuja posição especulativa no mercado de energia fez com que a Amaranth desaparecesse, tem uma frase básica para explicar seu sucesso: "Eu tento comprar as coisas sempre que elas negociam abaixo do preço que nossa análise considera justo e vende-las sempre que nossa análise mostra que a curva de preços no futuro está acima do valor que consideramos justo". Simples assim.
Agora compare essa análise com uma recente que circulou nas agências de notícias, acerca de um fundo que busca recursos de pessoas físicas no Brasil cujo gestor afirma que quem decide quando e onde aplicar o dinheiro é o computador, que analisa e dispara as ordens de compra, sem interferência dos humanos. O fundo opera também nas commodities agrícolas. Imagino que deva ter um robô vestido de bispo para quem o investidor insatisfeito possa fazer suas reclamações. Pode escrever aí. Ainda vamos ouvir muito falar dessas operações. Para o bem e para o mal. Quando os derivativos de crédito surgiram, ai de quem falasse contra. Deu no que deu.
Rumores de mercado na semana deram conta que uma trading que apostava suas fichas na ascensão do mercado de açúcar, teria perdido dezenas de milhões de dólares em suas posições compradas no físico e no futuro. O mercado dá, o mercado tira.
Com a queda do etanol no mercado interno, a margem líquida (depois do custo financeiro) tanto do anidro quanto do hidratado já está no território negativo, com ambos negociando abaixo do custo de produção estimado em R$ 0,9021 e 0,8660 respectivamente. A estimativa de margem operacional líquida para as usinas, baseada no fechamento, é de US$ 7,80 por tonelada de cana moída, antes do custo financeiro.
No Fundo Fictício da Archer Consulting, zeramos a posição do straddle de 27,50 no maio, recomprando 1.360 lotes da call (opção de compra) pagando 4 pontos e 1.000 da put (opção de venda), pagando 783 pontos. Também compramos 744 lotes nos futuros ao preço de 19,71, zerando a posição. Iniciamos uma nova posição vendendo 1.000 lotes de straddle do julho, coletando um prêmio de 3,46 centavos de dólar por libra-peso. Encerramos a semana com mais um prejuízo de US$ 177.195,97 e um ganho acumulado de US$ 4.178.947,82, com retorno anualizado de 289,24 %. Vamos zerar o delta da posição, vendendo na segunda-feira 636 calls (opções de compra) de preço de exercício 20,00 centavos de dólar por libra-peso no julho/2010.
Arnaldo Luiz Corrêa, diretor da Archer Consulting
Fonte:
Da Agência 
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